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降杠杆压力下融资难 部分房企选择永续债“输血”

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房企融资难、融资成本高一直是今年持续性的话题。


近日来,多家房企将此前不得已情况下才采用的永续债放入了自己的决策包,包括保利、中建国际、光明地产、越秀集团、中交建等纷纷加入永续债发行的大军。

但由于永续债高成本的特性,且随着时间的拉长,利率会越来越高,因此被称为房企的利润“黑洞”,会对企业造成隐形的伤害。

永续债规模扩大

永续债在近期又重回市场,多家企业选择永续债作为新的融资方式。

10月29日,越秀集团发行了首单永续中票“2018年第五期中期票据”,总规模15亿元,期限3+N年,发行主体和债项均得到AAA评级,发行利率为4.78%,低于10月AAA级地方国企同期限永续中票加权平均发行价格近70BP,接近近期央企同类债券成本。

11月22日,北辰实业公告称,2018年公司向中国银行间市场交易商协会分别申请注册发行的16.2亿元和17.6亿元的永续中票获批。其中,第一期16.2亿元的中期票据已于12月3日发行完成,利率为5.65%。

11月27日,光明地产公告表示,公司2018年第二期中期票据于11月26日在中国银行间市场成功发行,发行规模6.5亿元,期限3+N年,票面利率6.25%。这是继光明地产7月份发行第一期6亿元永续债之后,又一次成功备案并发行永续中票,但第一期永续债的发行利率更高,为7.25%。

12月1日,中国交建已成功发行了2018年度第二期中期票据,总额20亿元,期限3+N年,利率为4.55%。此前中国交建已成功发行了第一期20亿元和第三期10亿元的中期票据,利率分别为4.58%和4.55%。

所谓永续债,也叫无期债券,指的是非金融企业(发行人)在银行间债券市场注册发行的“无固定期限、内含发行人赎回权”的债券。正如永续债的名字一样,该债券具有期限长、附加发行人赎回权、高票息率、利率调整机制的特点。

永续债券的票息通常较高,使得其对于部分投资者而言具备较强的吸引力。天风证券研究所研报指出,统计我国发行的永续债发行时的票面利率,其票息主要分布在5-7%区间,2016年是永续债发行票面的低谷,2017年以来永续债发行的票面利率开始有所回升。永续债发行的票息比当期同期限国开收益率有80-450BP的发行溢价,相较于当期同期限同等级的中票收益率曲线而言,其超额利差也基本呈现正值。

侵蚀房企利润

今年房企融资环境持续收紧,在2016年债券发行高峰之后,房地产行业股权、债券融资渠道明显收紧,穿透式管理、限制银行委托贷款、严控表外风险、精准式投放等等金融政策,令房企不得不面临融资“生死劫”,进入历史最艰难融资时期。

著名经济学家宋清辉在接受《华夏时报》记者采访时表示,今年金融监管延续趋严态势,致使房企融资渠道持续收紧。在境内境外融资难度均加大背景下,房企资金将面临严峻考验,部分大型房企或者国企不得不选择永续债这种融资方式。

另外,永续债作为混合资本工具,在一定程度上具有股性,可计入企业权益,而不计入负债。上述特点使得房企热衷于发行该种债券,可以在一定程度上修饰企业的财务报表,降低资产负债率。

宋清辉指出,永续债被计入权益而非负债,这一补充“弹药”却不增加表面资产负债率的资本工具,对于高负债的房企而言,具有天然的诱人吸引力。房企选择这种方式有很多优势,不但能够提高房企自身权益水平,还可以帮助房企改善资产负债结构与财务指标且不摊薄股东权益。但事实上,永续债却在一定程度上导致房企的杠杆明降暗升,隐藏负债。

不容忽视的是,永续债多附加赎回条款,调整票面利率条款,“滚雪球”式的债务模式,使得后期成本会越来越高,对房企的影响会越来越大。

上述报告指出,所有的永续债都是含权债,全部都含有延期选择权,发行人可以选择延长债券到期日,在发行人不选择主动赎回的情况下,永续债可能成为无到期日的债券。除此以外78%的永续债含有赎回选择权利,98%的永续债都含有调整票面利率的权利,每到一个续作期,发行人如果选择延期债券,则永续债的票面利率面临重定价,票面利率调整方式有所不同,部分为当期基准利率加上基本利差,再加300BP。

同策咨询研究中心总监张宏伟告诉《华夏时报》记者,企业为了降低资产负债率,会选择永续债,目的是为了让报表好看一点。但不管你记入不去记入负债,企业实际的负债是增加的,实际的杠杆也是增加的,这笔钱到时间始终是要还的。过去一段时间,已经有多家企业还清或减少永续债的规模,尽可能去减少永续债对利润的侵蚀。

宋清辉也表示,永续债被称为房企的利润“黑洞”,这种融资模式隐形危害极大。一旦房企在一段时间内不能够偿还债务,重设的利率将会不断飙升,每隔一段时间利率就必须上调,将会进一步侵蚀利润。从本质上讲,由于永续债具有隐形性、后续成本更高、不断侵蚀房企利润等这种代价高昂的融资方式使得不少房企望而却步。

易居研究院智库中心研究总监严跃进也告诉《华夏时报》记者,永续债的可怕之处在于利息支付的不确定性,企业依赖过多的话,后续会支付越来越高的财务成本,如果企业经营业绩不理想,后期兑付利息的难度会越来越大。

对于未来房企融资环境,张宏伟预测,明年三季度资本市场的环境仍然不容乐观。当企业资金压力加大,融不到钱的时候,可能会再考虑用永续债的方式来融资。

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