地产新势力丨助力房企化债，AMC有为有不为

AMC（不良资产管理公司）正在选择性进入房地产，前提是商业化运作与保本。

公开信息披露，我国共有全国性 AMC 5家，注册地均在北京，包括中国华融、中国长城、中国东方、中国信达、中国银河资产管理有限责任公司。从财报披露的信息来看，前四大AMC涉房的信用敞口约40%，也就是说，它们的房地产集中度都很高了。

随着房地产行业的进入调整期，AMC也加入了房企债务问题化解的纾困大军。通过调动自身资源，AMC或能借此契机加深房地产布局。

今年年初，出于“市场化、法制化”原则，金融监管部门召集全国性AMC开会，研究AMC参与房地产企业的债务问题处理，但没有进一步披露AMC参与债务处理的方案。

标普全球评级金融机构评级资深董事胡旸瑞分析认为，四大AMC自身财力有限，2022年中报也可见，受房地产市场调整影响，它们的财务表现并不好，一部分AMC亏损显著。因此AMC目前参与纾困房地产，与部分房企虽有达成一定金额的合作，但至今未见明确有力度的资金的支持，更多以咨询、顾问等服务方式介入。

或许，依靠自身资源整合等方式助力房企化债是当下AMC进入房地产的主流方式。一方面AMC受银保监会监管，在杠杆率与资本充足率方面有明确要求；另一方面，AMC参与一些纾困项目，更倾向于挑选具有商业性的项目，对回款来源不确定的非商业性项目AMC会更加谨慎，并可能谋求增信和其他保全措施后再进入。

大方向：回归主业

通过梳理AMC参与地产公司债务化解协议来看，AMC直接参与房企收购的案例目前尚属凤毛麟角。虽然有的AMC早已涉入地产业务，但它们在房地产项目上的实操经验并不丰富，当前收购房企也需要面对一系列新的合规与操作问题，因此难度较大。

自去年下半年以来，AMC陆续介入房地产纾困项目，有参与项目层面的纾困，也有参与公司层面的纾困。8月10日，江苏资产管理有限公司与中南建设签署党建共建暨业务合作协议，设立20亿元发展基金；更早前的5月，中国华融与中南建设签订战略合作协议，拟提供最多50亿元，以有限合伙、基金等形式设立合作主体，支持中南建设的控股股东中南控股转型发展，包括在建工程复工复产、优质项目并购、社会与资本合作项目盘活等业务。

AMC参与房企的纾困进展缓慢，这是有原因的。过往AMC习惯于从金融机构手中收购房企债务和不良资产，通过商业运作，获取盈利空间。比如，收购债务后，AMC通过注入资金，或找其他开发商合作卖出在建工程或代建，尽可能大范围把出险房企的未完工项目匹配资金、完成后续开发，以实现保交楼。AMC参与的项目或需要是有净现金流回笼的项目，如果单个项目已经没有净现金流回笼，那么可能必须搭配其他资产，AMC才有参与空间。

胡旸瑞指出，AMC回归主业的不良资产管理业务主要有两种：首先是重组类业务，即信用风险与信贷相关的类贷款业务，贷款对象一般是出险机构，涉及大部分与房地产相关业务；另一个是传统类不良业务，也就是打折资产，AMC通过银行、信托或者其他机构渠道购买不良资产，通过处置资产来获取利益。

AMC涉入传统不良资产已经驾轻就熟，目前正在用这一商业逻辑去参与房企的纾困项目运作。

今年4月，金融监管部门向主要几家AMC和18家银行提供了12家房企的清单，针对其资产收并购等工作拟有6项政策指导。这从某种程度上加快了AMC进入房地产的步伐。

胡旸瑞进一步分析指出，在中央“保交付”号召下，AMC也会积极参与房地产纾困，但它们对于房地产纾困项目的化债大致有以下途径：首先将资产分成两大类。一类是已售出未交付项目。这类项目的预售资金大部分因为被开发商挪用而有烂尾风险，AMC也会谨慎看待，如果一定要参与，也会提出一些要求，比如需要地方政府牵头，获取对保交付项目的增信和补助，或者是通过债委会协商，让房企低价配置其他资产放入资产包，以此来补充房企的还款来源。另一类是一般对未售项目AMC会与项目现有的债权人，也就是开发贷发放的银行，商量将开发商的质押物或者贷款敞口打折，或分层收购一部分贷款获取优先主动权，有了这样的信用保护，AMC会更愿意介入。

另一类就是还在建且没有进入销售周期的项目，由于市场处于下行周期，项目存在利润风险，AMC会利用项目开发贷空间，加上前述的保全措施，再给这个项目注入更多杠杆。

AMC涉房挑战

正如胡旸瑞所言，商业化运转、保本金，是AMC借房地产纾困进入这个行业的两大原则。

AMC对不良资产的处置经验虽然丰富，过往也有20年的坏账处置经验，参与过四大行坏账处置以及近期渤海钢铁、锦州银行等机构的债务处置，经历过几轮债务周期，能够更好地协调上下游、买卖家和政府资源，但面对当下复杂的房地产融资情况，其化债难度不言而喻。

不少地产项目的债权债务关系复杂，处置中多方债权人争议较大，要求不一，愿意让步程度不一，化债进程受阻。

穆迪一份研报指出，预计AMC将主要通过投资面临流动性问题的房地产项目来提供支持，而非向受困开发商直接提供融资。AMC可与第三方投资人合作设立房地产基金或使用自有资金来支持未完工的项目。监管机构为了鼓励AMC参与房地产业纾困，拓宽了它们可收购的资产范围并降低了相关收购资产的风险权重。

不过，监管部门一般通过项目材料掌握总体情况来进行各方协调，对于拆分、厘清和处理复杂的债权债务关系也是心有余而力不足。而AMC此时加入，可以通过全部收购买断债权，更好地理顺债权债务关系，完整规划，做出更有效的债务和解安排，共同把项目盘活。

从当下的现实情况看，胡旸瑞认为，房地产纾困融资有很多不同的机构的钱在里面，出险房企自身也是商业企业，各自之间也有很多潜在利益冲突，谁优先、谁劣后等？这成为AMC在化债过程操作中的最大阻力，需要配合协调各方资源。这就不难理解，AMC纾困房地产时的商业化思路了。

不过，胡旸瑞认为政府的参与力度比以前大，比如从2020年开始涉房的监管的罚单明显上升，这也意味着越来越多房地产项目监管账户里面的钱被挪用了，才引发政府层面高度关注。

简言之，AMC在参与债务化解过程中面临几个现实问题：资产减值损失谁来承担；新注入的资金是否会优先用于保交楼；AMC的受偿顺序等。这些都决定了AMC进入房地产布局的速度。

AMC涉房的风险也正在于此。前述穆迪报告指出，由于资本限制和商业考量，AMC不太可能通过大量自营投资来支持房地产业。与出险房企规模相比，目前已公告的AMC支持房地产业相关交易的金额并不高。

一个事实是，2018年以来，受制于一系列资本充足率与杠杆率监管要求，AMC目前的资本充足率尽管满足最低监管要求，但并没有非常充裕的资本缓冲，尤其是核心一级资本。