融资“输血”失速、偿债高峰到来 房企资金链再承压

多年来一直靠银行（表内外）资金支撑的中国房地产，正在发生巨大的变化。

2019年5月份以来，系列监管组合拳出击，房企信托融资、境内外发债等全面收紧，房企融资格局骤变；而在此前，银行开发贷、表外融资也已受限。

而这一切，发生在房企累积的天量债务迎来第一个偿债高峰之时，两者夹击之下，部分房企流动性风险加剧。

世联行数据显示，房企三季度须偿付的到期债券规模为1867亿元，其中，内地民营房企需偿付的规模为1080亿元，再次创下新高。

“房企高周转规模将下降，行业进入被动去杠杆阶段。”世联行称，下半年房企借新还旧预计仍不乐观，部分房企的流动性风险或将到来。

发生在房企累积的天量债务迎来第一个偿债高峰之时，两者夹击之下，部分房企流动性风险加剧。-宋文辉 摄

偿债高峰已至

2019年上半年，受益于货币宽松，房企境内外融资频繁，发债规模、信托融资均创新高。

根据世联行统计，上半年内地房企境内外合计发债规模为6264亿元，同比增长41%；境内发行3753亿元，占比60%，境外发债2511亿。

其中，内地民营房企境内外合计发债规模为3685亿元，同比增长45%；境内发行1459亿元，同比增长47%，占比40%，境外债发行占比更大。

与此同时，房地产信托新增规模也创下新高，根据信托业协会及用益信托网数据显示，2019上半年投向房地产方向的新增信托项目金额合计超过5400亿元，同比增长26%。

表面的繁荣背后，是高负债的尴尬。恒大研究院分析师夏磊指出，融资规模的上升，实质是到期债务规模的大幅增加，新增融资大多用来偿还旧债了。

以信用债为例，2019年一季度合计融资1810亿，同比大幅增长40.5%，但净融资规模仅为574亿，同比下滑41.6%。“这说明房企融资并未有实质性改善”，夏磊称。

全行业来看，历经多年融资与再融资，房地产行业累积的债务达到了一个惊人的量级，并在2019年迎来一个偿债小高峰。据恒大研究院报告，截至2018年底，房企各主要渠道有息负债余额20.3万亿，很大部分将在2019-2021年集中到期。

亿翰智库测算，2019年需要偿还的信用债额度高达4113亿元，下半年需要偿还金额占比达到76.3%，因而下半年偿债的压力更大。

世联行对各境内外债的年化利息做粗略测算，全行业债券融资每年须支付的利息超过2300亿，占2018年全国商品房销售金额的1.5%，其中民企支付的部分约1500亿。

据亿翰智库数据，2018年营收超30亿元上市房企中，中南建设以191.5％的净负债率排在榜单第一，紧随其后的是新华联、上海证大，净负债率均在188％以上；大型房企中，中国恒大排在负债榜13位，净负债率达到了151.9％；负债最高的十个房企，净负债率都超过了160％。

部分房企的短期偿债压力加大。富力地产一季度财务数据显示，公司有息负债2125.39亿元，其中短期借款153.23亿元，一年内到期的非流动负债347.28亿元，货币资金为398.19亿元，短期偿债压力较大。

融资格局生变

债务压顶偏遇融资收紧。

而这轮的收紧，按照世联行的说法，是融资的全渠道收紧。

首先是银行。过去多年，银行资金是房地产的最大“输血”者。2018年房地产开发资金来源中，国内贷款（80%银行贷款+20%非银贷款）占比为14.5%，其他资金（64%定金及预收款+28%个人按揭）占比为51.8%，个人按揭也是来自于银行资金。

今年6月底，开发商到位资金总额8.5万亿、同比增长7.2%，定金预收款增速放缓，叠加各类融资收紧，非银贷款及自筹资金增速难有强支撑，行业整体已进入流动性改善的尾声。

据记者了解，当前银行信贷门槛仍较高，开发贷实行白名单制度，严格要求项目满足“四三二”条件，不允许资金跨区域使用；非标融资受限，银行理财、信托资金、委贷投资非标、多层嵌套和资金期限错配的资管产品等都被禁止。

今年5月以来，银保监会23号文件，进一步规范了银行及非银金融机构，封堵信托进入房地产；7月初，银保监会又对多家信托公司进行窗口指导和约谈；7月12日，发改委亦发文，限定房企海外发债只能用于置换一年内到期的债务。

海通证券分析师姜超指出，今年房地产行业面临债务到期高峰，再融资压力很大，上半年得益于融资环境的好转，部分房企资金链紧张的问题得以缓解，但强者恒强，行业融资急剧分化，集中度提升。

海通证券统计，在40家典型发债房企中，尽管房企评级均在AA+及以上，但融资成本分化非常大，2018年平均融资成本从最低的4.3%到最高的近8.5%；进入2019年以来，多数房企融资成本提高，且大多数房企特别是一些中型房企带息债务仍在快速扩张。

据记者调查，今年融资成本分化有愈演愈烈的趋势，央企、国企融资利率在3%-5%之间，中小型房企则在8%-15%不等。

大型民营房企融资成本亦有升高的趋势。上半年，碧桂园、恒大、融创发行的票据利率在7%-9%之间。其中，恒大于4月8日发行的3亿美元优先票据利率高达10.5%。

而对于一些高杠杆及中小型房企，此时发债能否募集到资金、以多高的成本募到，都需打上问号。

据了解，上半年已陆续有房企债券兑付困难，7月中旬出现了安徽一家地方城投公司近30亿债券的实质性违约。

年内，多家房企通过出售项目换取资金。华侨城、泰禾、粤泰、上置、阳光100等房企先后出售项目，其中泰禾已出售10个项目回款112亿，但仍未解决资金周转问题。

世联行称，当前房企在资金运用上，更多的资金被用于前端工程的建设（完成期房阶段工程）而减少期房售后的该竣工的部分，以期更快更多地回笼资金。

销售回款仍是房企最大的资金来源。对于资金链本已紧张的房企，还债高峰下一旦销售端乏力，世联行预测，下半年更大力度的促销将上演，新一轮并购浪潮将更盛。

不过，世联行认为，近期全球近20个国家陆续进入降息通道，在全球拉开宽松序幕的大环境下，房企融资环境及成本有望逐渐改善。

多个机构建议，高杠杆和中小型房企，应谨慎拿地、加快去化和回款，尤其对于非都市圈三四线城市的项目，更是如此。必要时，对部分项目股权出售以降低杠杆、回笼资金。