万达电影重组“三易其稿”能否成行?

（原标题：再降10亿估值四年承诺40亿净利 万达电影重组“三易其稿”能否成行?）

停牌489天、资产腾挪数载、一度中止收购、收购方案更改再三，万达电影在收购万达影视的路途上历经坎坷。

11月26日晚，志在完成上游内容端布局的万达电影（002739.SZ）第三版重组方案千呼万唤始出来。

这一次，万达电影不仅将收购方案从原先的“股权+现金收购”模式变更为完全股权收购，还再度下调了交易价格至106.51亿元，同时延长了对赌期限至四年，累计承诺时限净利润合计39.94亿元，比此前交易预案利润承诺多出7.66亿。

11月27日，万达电影上涨1.53%，报收21.88元。

同日，一名万达电影人士对21世纪经济报道记者表示，此次调整方案和11月4日回复深交所问询函中的内容一致，同时公司还延长了对赌期限，而证券法一般只要求三年业绩承诺，万达将承诺自动延续到四年，另外股东股份限制流通，也是对上市公司信心的体现。

“监管层对影视资产的估值风险比较重视，现在万达影视的估值已经比一些影视公司收购估值低很多了。再度调整方案一方面更容易过会，另一方面通过股权购买，锁定高管股份，也给予资本市场投资者信心。”11月27日，一名长期跟踪万达电影的北京大型券商行业分析师对记者指出。

估值降10亿

王健林在追求“内容+渠道”的电影全产业链帝国上，脚步异常坚定，即便方案数度易稿、估值一降再降，也从未动摇万达电影收购万达影视的决心。

11月27日，万达电影发布了《发行股份购买资产暨关联交易报告书（草案）（修订稿）》（以下简称“重组修订案”），拟向万达投资等21名交易对方发行股份购买其持有的万达影视96.83%的股权，确定标的资产的交易价格为106.51亿元。

最新的重组方案显示，万达电影评估增值率为113.20%。万达影视 2018年预测净利润约为8.30亿元，对应万达影视100%股权价格的2018年预测市盈率为 13.25倍。

而wind数据显示，截至11月27日晚，申万影视动漫行业对应的2018年平均市盈率为20.95倍。

遥想两年前，2016年2月，还未更名为万达电影的万达院线，就已经开始筹谋并入万达影视，不过，彼时万达影视估值高达372亿元。但随后由于证券市场发生变化，重组收紧，同年8月万达电影不得已暂停了此次收购。

今年3月，不断向轻资产转型的万达重启了这次重组，意图将标的公司的电影投资、制作和发行业务将与上市公司现有的院线发行、电影放映、衍生品销售业务形成有效联动。

但此次重组方案剔除了盈利不稳定的传奇影业，万达影视的总估值也惨遭腰斩，降至116.19亿元。同时交易方式也变更为——除了万达投资所持标的资产对应作价为现金购买外，其余均为发行股份购买。

但部分投资者对于27亿元现金收购万达投资（王健林、王思聪穿透式持股）持有的万达影视股权的方式仍然存有争议。

于是，在最新的重组方案中，万达电影收购万达影视的价格再降10亿，全部采用股权交易方式展开。

上述万达电影人士对记者指出，公司此前采用现金收购万达投资的方式，是因为万达电影停牌期间，万达投资曾转让公司股份，为避免触发《证券法》规定的短线交易，于是采用了现金支付的形式。

“今年2月份，万达投资曾经协议转让0.9亿股万达电影的股权给杭州臻希，5月份办理了过户登记。但根据证券法的规定，股东在六个月时间内连续买入、卖出上市公司股份属于短线交易，所以当时采用了现金收购万达电影股权的方式，不过现在六个月期限已经过了，我们就调整了重组方，全部采用股权交易方式。”该万达电影人士表示。

四年承诺业绩40亿

新的重组修订案中，还将交易对手的业绩承诺期延长，交易对手万达投资、莘县融智、林宁女士承诺，万达影视2018年度、2019年度、2020年度及2021年度承诺净利润数分别不低于7.63亿元、8.88亿元、10.69亿元、12.74亿元。

而在上一版重组方案中，交易对手承诺万达影视2018年度、2019年度、2020年度承诺净利润数分别不低于8.88亿元、10.69亿元、12.71亿元。

11月27日，万达电影证券部人士对记者指出：“之所以延长对赌期限，是考虑到今年公司重组预计无法完成，因为12月12日才开股东大会，后面还需要上会审核。”

不过，截至7月31日，万达影视已经实现营收14.12亿元，净利润5.61亿元，已完成2018年承诺利润的73.53%。

事实上，万达电影为了收购万达影视做出的诸多“妥协”背后，也暴露出万达电影多年来缓慢的业绩增速。

根据公开资料显示，2016年、2017年及2018年前三季度，万达电影扣非净利润增速分别为5.29%、7.38%、11.86%。

“现在万达电影的主要资产就是院线，业绩增速和大盘相关，虽然现金流和业绩增速很稳定，但是弹性并不大。虽然近年来万达影院扩展速度非常快，但是整个院线发展都是快速增长的，万达电影没有办法像北京文化、光线传媒这些内容端，享受到‘爆款’带来的超额收益。”上述分析师对记者指出。

其进一步表示：“但是如果完成了对万达影视的重组，公司的业务从原先渠道向上游内容端拓展，实现了内容和渠道的全产业链运营，公司的业绩弹性也会增加，整体公司的估值会从以前相对平缓的状态向一个更具有弹性、更高估值的方向转化。”

上述万达电影人士也对记者指出：“通过本次交易，除既有的观影收入、广告收入、商品及餐饮销售收入外，万达电影将进一步增加来自电影投资、电视剧投资、游戏发行等方面的收入，业绩增长点将更加丰富，拥有更广阔的想象空间。”