导读
若乐视网复牌后股价出现连续下跌，贾跃亭的股权质押将面临极大的爆仓风险。
“我会尽力，希望不留遗憾。但如果仍然没有办法，那也只能遗憾了。人生有很多遗憾。”
2018年1月23日，在乐视网（300104.SZ）因收购乐视影业失利而召开的线上投资者说明会中，孙宏斌首度露出了对执掌这家上市公司前景的悲观情绪。这也许是一年前，孙宏斌紧握着贾跃亭双手，以“老乡”和“白衣骑士”双重身份亮相时，没有想到过的局面。
由于乐视控股非上市体系债务问题迟迟得不到妥善解决，2018年开年后，围绕乐视网与乐视控股、孙宏斌与贾跃亭之间的“博弈”已屡次发生，双方关注点无一例外均聚焦于乐视控股及贾跃亭何时能够将关联欠款还上。这一点也被外界认为是乐视网复牌后支撑股价，避免大规模股权质押爆仓的最重要基础。
当日晚间，乐视网公告称，公司将于1月24日复牌。而随着乐视网复牌，围绕公司可能出现爆仓等问题的答案，也将随之出现。
“服软”与“博弈”
由于筹划三年之久的收购乐视影业100%股权最终以失利告终，乐视网不得不选择在1月23日召开线上投资者说明会。这场说明会中，孙宏斌不仅首度透露了自己对入股乐视网前景可能产生的“遗憾”情绪，也第一次承认对一年前的选择存在一些错判。
孙宏斌称，在入股乐视网前，自己虽然对公司的关联交易知情，但错判之处在于上市公司关联方欠款无法得到有效偿还，“人有时候要敢叫日月换新天，有时候也要愿赌服输”。
“做生意总是有赚有赔，做任何事情都有风险，如果没有风险也就没有回报。乐视网确实发生了谁也没想到的变化，我们只能碰到什么问题解决什么问题。”孙宏斌说。
乐视网公告显示，截至2017年11月30日，上市公司与贾跃亭控制的关联方之间形成的应收账款、预付账款等，余额仍高达75.31亿元（数据未经审计）。其中涉及关联方50余家，主要包括乐视智能终端科技有限公司的25.83亿元、乐视移动智能信息技术（北京）有限公司的9.93亿元等。
不过，75亿元的欠款数据一度为乐视控股所否认。1月22日，乐视控股通过其微信公众号“乐视生态”对外披露，公司各关联方与乐视网之间的关联欠款仅约60亿元，且其中30亿元已有相应解决方案在加快执行。
但乐视控股的上述说法很快遭到乐视网的公告澄清，并同时表示贾跃亭债务小组与上市公司之间已实质达成的债务解决金额仅为9290万元，也即此前已经披露的将乐视电子商务（北京）有限公司经营的网站“乐视商城”及其相关资源、知识产权等资产作价9290万元，以资抵债并入上市公司。
实际上，今年以来，上述二者间类似的“博弈”已屡次出现，其中原因大多被乐视网解释为乐视控股迟迟无法解决关联交易欠款的还款问题。但同时，背后也许有更深层次的原因。
“其实是孙宏斌和贾跃亭对上市公司拟处置的分歧吧，孙宏斌想以最低的价格全盘收了乐视网，贾即使想救市没有孙的配合也是无力。”1月23日，一位接近乐视控股的人士对21世纪经济报道记者说，“全盘收购了乐视网，融创将具有互联网概念，同时也有利于它在文旅、文创等方面的布局。”
23日，一位乐视网的机构股东亦对21世纪经济报道记者表达类似观点。该人士表示，据其获悉，“融创希望以5折价格接盘贾跃亭的股份，贾跃亭保留百分之五的股权，但并未达成一致”。
不过对于上述说法，乐视网在1月23日的投资者说明会中表示，融创中国尚未向公司表达进一步增持意向，贾跃亭也没有表达对所持上市公司股权的处置安排，且目前贾跃亭仍为第一大股东，只是不在公司担任任何职务，除股东大会外，不参与公司经营上的决策。
爆仓风险隐现
由于收购乐视影业最终宣告失败，停牌已超过9个月的乐视网，因此被外界认为已没有理由继续停牌。果然，1月23日晚间，乐视网公告称，公司将于1月24日复牌。
乐视网复牌后，最引人关注的问题无疑是其股权质押存在的爆仓风险。
自去年4月中旬以重大事项宣布停牌后，乐视网估值已先后三次遭到机构下调。
其中，去年7月，以嘉实基金为首的20余家公募首度将乐视网估值下调，最新估值较停牌前的股价3个跌停；随后10月，公募机构二度下调其估值至7.83元/股，较停牌价15.33元/股（除权后价格）近乎腰斩；至11月中旬，乐视网估值遭三度下调，最新则为3.91元/股，这一价格与停牌价相比，近乎13个跌停。
“收购乐视影业失败，有可能成为压垮乐视网复牌后股价的‘最后一根稻草’。”1月23日，上海一家私募高管说，“不论从业绩还是后续发展价值来看，目前乐视网均不容乐观。”
因此，若乐视网复牌后股价出现连续下跌，贾跃亭的股权质押将面临极大的爆仓风险。
Wind资讯数据显示，截至2017年11月30日，贾跃亭目前仍直接持有乐视网10.24亿股，其中质押10.20亿股。贾跃亭可查的最新一笔股权质押发生于2015年10月27日，其曾对外质押了5.07亿股限售股，而在质押当天，乐视网股价报收51.34元/股（除权前）。
1月23日，北京一家中型券商负责股权质押人士对21世纪经济报道记者表示，从目前行情来看，创业板股权质押的预警线通常为股价的160%，平仓线为140%。因此按照2015年10月26日乐视网大约50元/股的股价计算，如果贾跃亭质押率为50%，其预警线大约是40元/股，平仓线大约为35元/股，对应除权后价格分别为20元/股和17.5元/股，这价格与其停牌价相差无几。
但上述数据或许有所偏差。根据12月初方正证券针对乐视网董事刘弘等的有关诉讼公告中，后者涉及的乐视网股权平均质押价格，为其质押时股价的3.5折左右。
1月23日，深圳一家重仓乐视网的私募机构人士对此表示，若以这个比例来计算贾跃亭最新一笔的股权质押平仓线，则大约可以得出在除权后的11元/股附近，预警线则是13元/股。以此计算，乐视网复牌后只需3个跌停，贾跃亭就可能触及预警线。
“乐视网复牌后，我估计最后股价最低可能会跌到6元/股。根据我了解到的融资盘情况，如果股价跌到10元/股，所有股权质押都要爆仓，我自己的是11元/股。”上述深圳私募机构人士说。
不过面对愈发积聚的爆仓风险，乐视网在1月23日的投资者说明会中却透露，贾跃亭目前仍未向公司提供其股权质押的处置计划，也未表示不对所持股权在质押机构的质押行为支付补足保证金。
“如果因股价下跌，贾跃亭也未对保证金进行补足，则其所质押的乐视网股权将由质押机构按照协议条款进行相应处置。”乐视网解释。
这意味着，乐视网复牌后的股权质押爆仓风险仍然无解。而没有承认亦未否认增持乐视网的融创中国，是否在前者复牌后股价的持续下跌时，选择“吃进”其部分股份，从而实现完全控制，目前亦难以断言。
本文来源：21世纪经济报道
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