游戏跨界并购临"寒潮"期 卧龙地产53亿顶风洽购

（原标题：游戏跨界并购临“寒潮”期 卧龙地产53亿元顶“风”洽购）

用“痴心不改”形容卧龙地产（600173.SH）对游戏资产跨界并购的热衷似乎并不为过。

在今年3月抛出53.3亿元收购游戏资产天津卡乐互动科技有限公司（以下简称“天津卡乐”）100%股权预案时，距离其前一次豪掷44亿元收购另一家以游戏公司——墨麟股份（835067）97.714%股权的方案告吹不足半年时间。

在上市公司跨界收购游戏、VR、互联网金融、影视行业等监管“新寒潮”下，卧龙地产的这一举动备受关注。无论是天津卡乐控股股东西藏道临信息科技有限公司（以下简称“西藏道临”）持股比例五次突击变化，还是与6.14亿元的未审计账面净资产相比，增值率高达772.02%的上述交易价格，上交所都抛出了火药味十足的问题。

不过，卧龙地产董事长陈嫣妮在4月25日的媒体说明会上对规避借壳的说法予以否认，“房地产业务我们是不会考虑终止的，将借助本次重组，打造房地产开发+互联网文化娱乐产业并举的双主业。”

半年内持股比例五次突击变动

在3月披露的预案中，卧龙地产拟向西藏道临堆龙鸿晖等10家企业购买合计持有的天津卡乐100%股权，初步交易作价53.3亿元，其中13.91亿元以现金支付。

值得一提的是，不考虑配套募资，重组后卧龙地产实控人陈建成持股25.84%，交易方控股股东西藏道临持股17.74%。

不过，值得注意的是，天津卡乐曾在2016年9月至2017年3月，即此次交易的前半年时间内经历三次股权转让和两次增资入股等行为，使得西藏道临有关股权进行分散，若排除这数次转股行为，天津卡乐在被卧龙地产按其方案收购后，西藏道临持有卧龙地产的比例应为23.87%，则与卧龙地产现大股东方持股比例极其接近。

对于上述情况，上交所质疑，西藏道临突击打散标的资产股权，存在刻意规避控制权变更乃至涉及到“借壳”的行为。

“可能媒体都比较关注，这次交易是不是有借壳的嫌疑，作为上市公司的实际控制人，我在此说明，卧龙地产从未想过通过本次交易转让控股权，这也是我与交易方多次谈判的前提条件。”4月25日下午，卧龙地产实际控制人陈建成如此表态。

“不存在突击打散股权结构的考虑，主要是出于优化股权结构，实施员工持股计划，或者筹集资金对外并购的考虑。”北京市金杜律师事务所焦福刚律师对此补充。

梳理公告可知，2016年6月，西藏道临曾以12亿元将其持有的天津卡乐21.8%股份分两次（6.6亿、5.4亿）转让给堆龙鸿晖，原因是西藏道临为了收购民生加银所持天津卡乐20%股权进行筹资。该次交易中，天津卡乐100%股权估值为55亿元。

2016年12月，西藏道临与前述两组转让方再次签署股权转让协议，西藏道临以零对价方式，使得堆龙鸿晖以6.6亿元获得了天津卡乐15.35%股权，以此推算，天津卡乐100%股权估值缩减为43亿元，原因是“估值调整”。

而在今年3月，西藏道临又将其天津卡乐5.82%股权转让给立德投资，该平台由天津卡乐核心员工设立，“天津卡乐一直在积极探索和尝试员工持股计划，让核心员工分享公司发展成果” 。上述律师指出。

此外，在2016年12月和2017年1月，上海并购基金在内的多家机构分别对天津卡乐进行增资扩股。

而卧龙地产董事长陈嫣妮则强调，“房地产业务我们是不会考虑终止的，我们一直在寻找和洽谈位于上海、武汉、绍兴等地合适的房地产开发项目。”她强调，地产加互联网娱乐产业双主业，一直是公司的发展方向。

不过，21世纪经济报道记者发现，这家坐标在浙江的上市公司，地产项目主要分布在武汉、清远、绍兴三个区域。2016年报显示，其营收14.03亿元，下降8.3%。截至2016年末，待开发建筑用地面积仅为30.14万平方米。

对于卧龙地产跨界游戏的一片痴心，杭州一位私募基金经理直指，“成功率不大”。

“证券监管机构近期对影视、游戏等并购或重组的查处在加大力度，要求上市公司不断补交各类材料，进而增加此类收购的成本，而且证券法修订草案正在二审，这个因素也值得关注。”上述私募人士提道。

易居研究院智库研究中心研究总监严跃进也认为，“卧龙地产来说，地产投资业务节奏较慢，并没有太多的行业知名度。它的做法，主要还是考虑传统土地市场的扩张成本较高，所以转而收购轻资产业务”。

他认为，从并购本身来说，前期准备包括并购标的寻找、融资计划的开展等，需要较长的周期，在这个过程中，往往有触碰政策监管的风险。

53亿元估值底气何在？

相比于2017年1月31日，天津卡乐未经审计的6.14亿元净资产，卧龙地产给出了53亿元的大手笔交易估值，预估增值约772.02%，究竟原因何在？

公开资料显示，天津卡乐成立于2009年，其业务主要通过全资子公司乐道互动和全资子公司上海喆元控制的日本游戏公司SNK株式会社展开。

其中乐道互动已开发了多款月流水突破3000万的游戏，包括《暗黑黎明》系列、《神雕侠侣》、《魔力宝贝》等；上海喆元旗下的SNK，创作了《拳皇》、《饿狼传说》、《侍魂》、《龙虎之拳》等系列游戏。

一位接近乐道互动的人士告诉21世纪经济报道记者，“SNK手里有比较经典的IP，比如《拳皇》和《合金弹头》、《万能战车》等，当年受限于技术，现在可以较好地移植到手机上，还是比较顺应市场的”。

乐道互动2015年度营收6.31亿元，营业利润3亿元，2016年度营收6.6亿元，营业利润3亿元，其中归属于母公司净利润3.1亿元，相当于卧龙地产同年营业利润（0.81亿元）的两倍多。仅2017年1月，乐道互动营收6538.8万元，营业利润4324万元，归属母公司所有者净利润4035.59万元。

此次交易中，天津卡乐给出的业绩承诺为，2017年至2019年，税后净利润分别不低于3.95亿元、4.84亿元和5.81亿元。

不过，值得一提的是，乐道互动目前主要运营的游戏产品为9项，2016年上线产品7项，而目前在研游戏产品仅3项。

对此，天津卡乐实际控制人葛志辉在现场这样解释，“2017年上半年我们公布了在研游戏《拳皇世界》，同期公布了系列3D动画片《拳皇命运》，动画片和游戏作品之间将产生双重联动，为《拳皇》系列产品的规模化传播提供了便利。”

他表示，公司将探索以游戏业务为核心，动画、真人影视剧、电影、漫画等多领域、多层次的IP扩展战略布局，从而降低单一游戏业务的风险。