破题中国版REITs 税收中性或可行

随着持有型物业总量的增加，以及开发商融资渠道、成本的收窄，成本更低、更为便捷的房地产投资信托基金即REITs（RealEstateInvestmentTrusts）再度被提及。近期，包括全国政协委员、证监会信息中心主任张野在内的多位行业人士在接受北京商报记者采访时指出，早日推出REITs，对于房地产市场的健康发展、投资者多元化的选择是有好处的，他们还建议参照境外REITs成熟市场的税收政策经验，结合境内类REITs产品实践情况和行业诉求，按照“税收中性”等原则，对正在研究推进中的REITs给予相应的配套税收支持，鼓励REITs产品早日落地并稳步发展。

试点起步

REITs，即房地产投资信托基金，是一种主要以能够产生稳定现金流的不动产为基础资产，以标的不动产的租金收入和增值收益为主要收入来源，且将大部分收益（一般为90%以上）分配给投资者的金融工具。

这个起源于20世纪60年代美国的工具，尽管在全球的房地产业和金融市场已经被使用的炉火纯青，但在中国境内市场依然没有真正落地。

“国内REITs发展呈现几个特点：一是REITs已明确在银行间市场和交易所市场同时试点；二是市场热情不减，首批试点城市都与相关证券公司、基金公司合作提交了试点方案；三是曲线方式参与REITs市场。众多地产企业以内地资产为标的赴中国香港或新加坡上市，如越秀、汇贤和凯德等。”同策研究院首席分析师张宏伟向北京商报记者如是介绍道。

据了解，根据投向不同，REITs可分为权益型REITs、抵押型REITs和混合型REITs；根据组织结构不同，可分为公司型REITs和契约型REITs；根据基金筹集方式的不同，可分为公募REITs和私募REITs。目前市面上获批的长租公寓ABS中，权益型类REITs居多。

由于国内目前尚未推出严格意义上的REITs相关法律法规，目前在市场上发行的产品均是部分符合国外成熟市场的REITs标准，因此称其为类REITs产品，且类REITs产品不能上市流通。虽然随着近几年国内不断有类REITs产品的发行尝试，但我国目前发行的类REITs产品同成熟市场REITs产品相比，在交易结构、税负水平、运营方式收入来源、收益分配方式、募集范围等方面仍具有一定差异。

REITs的尴尬类

尽管当前国内的类REITs产品尚且不能称之为国际标准上的REITs，但不断发展改进的类REITs产品，仍然受到追捧。

公开报道显示，“新派公寓权益型房托资产支持专项计划”已于2017年10月11日正式获批发行，于11月3日正式发行设立，后于深交所综合协议交易平台挂牌转让。新派公寓专项计划是全国首单住房租赁类REITs产品，也是首单长租公寓权益型类REITs产品。

“由于我国房地产价格长期偏高，REITs的底层资产租金回报率一般并不高。所以，我们的REITs产品往往是小众的，是个别物业资产证券化的产物。但是，我国的REITs目前阶段也有其独特的吸引力。”中信证券（13.46-2.60%）研究部分析师陈聪认为，对于企业来说，这种安排可以保证融资人继续使用物业，又可以盘活资产负债表，还能帮助企业树立金融创新的良好市场形象。

从类REITs产品交易结构来看，一般操作思路为将项目公司股权转让给私募基金或信托计划，同时以私募基金或信托计划向项目公司发放股东借款或信托贷款的方式构建债权，形成股债结合的交易结构。

长城证券分析师汪毅则指出，对于房企而言，REITs将成为一种有效的融资工具，帮助企业盘活存量，加快资金流转，改善公司资本结构，使房地产企业可以在开发运营商和资产服务商之间进行良好的切换。另一方面，REITs可为投资者提供风险较低、收益稳定的投资产品，进一步拓展投资渠道，加速金融市场的发展壮大。

不过类REITs也未能尽数摆脱争议。

陈聪指出，中国持有物业的租金收益率比较低，这使得绝大多数类REITs产品的创设有赖于主体本身金融创新的意愿和信用的支持。换言之，目前的中国类REITs产品中的绝大多数，是由于发行主体本身金融创新或资产负债表出表的需要，而不是纯粹基于持有型物业的特征设计的产品。

在张宏伟看来，中国境内已推出的类REITs产品，当前更多的是企业变相融资的一个工具。可以理解为，企业在传统银行渠道或者其他渠道无法获取融资时，以类REITs产品的方式，通过交易结构的设计变相地去融资。“从国外来讲，房地产投资信托基金是支持自持物业长期运营的金融工具，而在国内变成了一个短期融资手段和融资工具。某种意义上讲，其实走偏了！”

易居研究院智库中心研究总监严跃进表示，地产基金的投资需要注意几点内容。一是要注意当前对高杠杆资金的管控，这样才可以真正形成更富价值的投资思路，否则国家层面对于高杠杆资金进行管控，或者说对于部分地产基金投资方向进行限制，这往往会影响此类地产基金的运作；二是地产基金要充分重视收益率概念，往往收益率不符合要求，会影响此类地产基金的兑付问题。

关键的税收优惠

如何推进真正的REITs在国内落地，“税收优惠”成为行业口中的高频词。

在业内人士看来，国内现有冠以“REITs”命名的产品与国际标准的REITs存在很大区别，REITs的标准化、国际化道路依然任重道远。这主要是因为中国房地产基金管理行业发展的制度环境尚不成熟。主要表现为我国还没有类似海外的REITs的税收优惠和分红规则。这不仅使得我国房地产基金所提供的金融产品类型比较单一，也使得私募产品投资者缺乏好的退出渠道。

同策研究院在其针对“国内租赁房REITs推出机会”的一份研究报告中，将美国作为可供国内REITs落地参考借鉴的样本：“税收优惠政策在美国廉租房REITs的发展过程中，起到了至关重要的作用，税收优惠能提高廉租房REITs的收益率，从而增加对投资者的吸引力。”张宏伟更是直言，税收优惠是REITs成功的核心。并表示，目前国内租赁房的租金回报率偏低，约2.5%左右，低于无风险利率，如果发行REITs，对投资者吸引力不大，需要加大政策扶持力度，如增加政府补贴。

“对于此类REITs来说，未来可以积极和租赁市场进行匹配，这样也是政府积极鼓励的地方。通过此类金融产品，可以促使住宅租赁业务进行变现，进而形成更好的租赁支持模式。”严跃进如是补充道。

张野在接受北京商报记者采访时提到，国际市场上，虽然各国家和地区税收制度存在差异，但为支持REITs市场发展，在REITs产品上基本都推出了税收优惠政策。“目前，境内已推出类REITs产品。类REITs产品架构下的税收制度实践对于推出真正的REITs具有较强的参考意义。但当前类REITs产品未享受税收优惠政策，整体税收负担较重。”

张野指出，现行税收制度下，物业资产为实现风险隔离而重组的过程在税收处理上与物业资产销售类似，产生了较高的交易税费，如土地增值税和增值税等，造成了较大的税收负担。同时，类REITs产品运营过程也存在双重征税情况，影响了产品投资收益，也降低了物业持有人发起REITs项目的积极性。

对此，张野建议，一是在REITs设立过程，对部分主要税收进行递延或减免。首先，对土地增值税进行一定程度的递延。鉴于REITs成立后原物业持有人一般仍持有较大比例的REITs份额，REITs设立过程在性质上不同于一般意义上的对外销售，建议对拟发行REITs产品的企业按所持份额比例暂缓征收土地增值税，当企业对外转让自持REITs产品份额时，再按照原计税基础补缴剩余土地增值税款。其次，对增值税进行免征。根据财税有关规定，“在资产重组过程中，通过合并、分立、出售、置换等方式，将全部或者部分实物资产以及与其相关联的债权、负债和劳动力一并转让给其他单位和个人，其中涉及的不动产、土地使用权转让行为，不征收增值税”。建议财税部门依据相关规定，明确REITs产品设立时将物业资产转让至项目公司过程可以适用“不征收增值税”的条款。

二是在REITs运营过程，对REITs收入及资本利得向投资人分配的部分免征所得税。在目前个人所得税考虑全口径收入背景下，建议借鉴国际成熟经验，在REITs层面进行税收减免避免双重征税，即对REITs的租金等各项收益以及买卖楼盘的资本利得中向投资人分配的部分免征企业所得税，投资人正常缴纳个人所得税。

“当前我国住宅租赁市场模式较为单一，市场较为混乱，租赁合同管理也十分不规范，导致了大量的二房东、违规分割出租、短租频繁调租金等现象。加之REITs均由专业机构进行资产运营，把房地产从不动产转变为可以流动的证券资产，必须有可以产生股东租金收益、盈利性较好的物业作为支撑。但是，目前住宅库存较大的三四线城市，住房租赁市场普遍还不发达，租金水平较低，如何建立可持续运作的商业盈利模式还有待进一步研究。”张宏伟指出，国家在推进REITs的政策上“用心良苦”，但是还需“落地生根”。