解密碧桂园百亿租赁住房REITs 有望对接公募REITs

（原标题：解密碧桂园百亿租赁住房REITs 未来有望对接公募REITs）

导读

据相关人士透露，碧桂园此单产品很快发行成功的背后，监管部门的支持和推动功不可没。预计接下来，会有更多的租赁住房REITs获批和上市。

伴随住房租赁资产证券化操作性文件的出台，国内租赁住房REITs进入了大跨步发展区间。

4月27日， 国内规模最大的住房租赁REITs“中联前海开源-碧桂园租赁住房一号资产支持专项计划”（以下简称碧桂园租赁住房REITs）首期成功发行，规模17.17亿元，距产品获批不到三个月。

今年2月，碧桂园租赁住房REITs获深交所审议通过，规模达100亿元，远超同期的类REITs产品。

据相关人士透露，碧桂园此单产品很快发行成功的背后，监管部门的支持和推动功不可没。预计接下来，会有更多的租赁住房REITs获批和上市。

这些产品的未来，尤其是设置了储架发行功能的产品，将有望与真正的公募REITs对接， 进入普通中国居民的资产配置池。

储架下的首期发行

碧桂园租赁住房REITs产品采取储架、分期发行机制，即一次核准，多次发行。

21世纪经济报道记者获得的首期发行路演材料显示，该产品以碧桂园位于北京、上海和厦门三地的租赁住房物业为底层资产，发行利率5.75%。

底层资产包括北京九华山庄十区、北京九华山庄十五区、上海南翔玉宏、厦门云厝里、厦门国际海岸五处租赁住房物业，由原始权益人碧桂园地产集团对整租租金支付义务进行担保，整租方佛山碧函公司负责实际对外运营，产生租金收入，带来回报。

底层资产之上，由中联基金设立并管理的私募基金，通过股权+股东借款持有SPV（特殊目的实体），SPV持有n个租赁物业的项目公司；原始权益人碧桂园地产集团则通过认购私募基金出资，持有初始基金份额。

然后，依据《基金合同》享有的基金份额所有权和其他附属权益及衍生收益作为基础资产，通过转让基金份额，前海开源设立并管理资产支持专项计划，再卖给市场优先级投资人，次级由碧桂园地产集团认购。

在此过程中，碧桂园要支付权利维持费并享有优先收购权，为优先级证券退出提供流动性支持，还做了差额支付承诺，以及评级下调收购承诺。

产品分为优先级和次级，占比为9:1，优先级被中诚信证评授予最高评级【AAAsf】级别，由低风险偏好投资者认购，固定利率/按年付息；次级资产支持证券未予评级，由原始权益人碧桂园自持，不设预期收益/按年支付剩余收益。

根据材料，该产品设有四种退出安排方式：发行公募REITs；增信安排人及指定主体收购优先级份额；增信安排人行使优先收购权收购底层资产；市场化处置物业资产或项目公司股权。期限共计18年，每3年设有开放退出安排，可提前结束。

整体来看，该产品在安全性上做了诸多安排。如物业资产租金收入及权利维持费超额覆盖、碧桂园地产集团出具评级下调收购承诺、差额支付承诺、优先级资产支持证券的开放退出及流动性支持以及碧桂园控股对碧桂园地产集团的增信义务提供维好承诺等多项增信措施。

据悉，首期之后，碧桂园租赁住房REITs将持续以碧桂园旗下租赁产品作为底层资产，实施后续的发行。

据了解，到2017年底，碧桂园长租公寓已陆续在上海、深圳、武汉、厦门、广州等城市落地。目前，广州区域已经有三家长租公寓门店，共计约1000套房。

储架发行模式并非碧桂园首创。去年10月，由保利地产和中联基金共同实施的50亿租赁住房REITs，是国内首单采用储架发行机制的租赁住房类REITs产品。

随后，住房租赁住房类REITs进入规模爆发期，碧桂园、招商蛇口、旭辉等房企纷纷申请发行租赁住房类REITs。

5月3日，中联基金执行总经理范熙武指出，储架发行对REITs产品机制具有突破意义，创设出了“可以长大”的REITs，间接实现了公募REITs的扩募功能。

范熙武认为，储架发行成功解决了退出机制问题，大大激发了房企发行租赁住房REITs产品的动力；另一方面，也使得地产商的行为受到市场约束，REITs作为一款公开发行的产品，其全过程信息必须向公众披露，市场表现的好坏会直接影响其后续再发行证券化产品能否获批，因此房企会格外注意REITs产品的市场表现，尽力去完成储架发行规模。

“在使企业未来推出REITs信心得到增强的同时，给予它们公开市场的压力，因此可以实实在在地推动产业发展，这也相当于进一步落实产融结合，支持实体经济发展。”范熙武说。

公募REITs的想象空间

在储架机制的租赁住房REITs发行顺利之下，结合近期的政策，多位金融及地产界人士认为，在国内落地公募REITs是大势所趋。

操盘这单产品的相关机构人士表示，碧桂园租赁住房REITs为解决房企租赁业务投入高、回收慢的难题提供了经验，引导房企从“开发销售”的传统模式向“开发-运营”的新型模式过渡。

除了碧桂园未来将形成的大量租赁住房资产外，现存资产中很多限售、限价、尾盘类型的资产均可以通过 REITs 工具进行有效盘活。

4月25日，证监会、住建部联合发文，对租赁住房证券化资产的入池标准、发行区域、联合监管、合规性等提出了明确要求。

分析人士称，这可以说是住房租赁资产证券化的首个具有实操性的指导文件。中国REITs联盟秘书长王刚认为，公募REITs的相关规定有望在今年内出台。

据中金测算，未来中国REITs市场规模约4万亿人民币，其中以租赁住房（尤其是长租公寓）为底层资产的标准化公募REITs，在当前“房住不炒”的政策背景下，将有可能率先推出。

渤海汇金证券分析师也认为，我国个人投资者历来缺乏中等风险收益特征的投资产品，个人投资者能选择的金融产品，主要体现为较高风险收益特征的股票市场和较低风险收益的存款与银行理财市场，公募REITs的推出有望填补这一空白。

就全球来看，公募REITs在美国发展得最为成熟。据美国NAHB（全国住宅建筑商协会）房产市场指数和MSCI美国REITs指数显示，在2006-2009年期间，NAHB指数下跌了约84%，而美国REITs指数仅下跌了约前者一半左右，这意味着，即使是在2008年金融危机时期，REITs产品的抗经济周期波动能力也明显优于住宅。

过去20多年，中国住房销售市场发达，房价一路飙升，购买住宅成为许多投资者的共同选择，同时租售比极低，租赁回报率较差，这使得具有平稳收益特征的REIT难以发展。

随着租购并举的大趋势到来，范熙武认为，公募REITs的出台，可以分流目前房地产市场的投机资金，使住宅回归其居住属性。

值得注意的是，无论是碧桂园还是保利地产的租赁住房REITs，均在退出机制上标明“发行公募REITs”这一项，这意味着，随着相关规定的出台，这些储架发行的类REITs产品未来将会对接、变成真正的公募REITs。